受傷的 BAT：華爾街重估中國互聯(lián)網(wǎng)公司

作者：龍鼎網(wǎng)絡(luò)發(fā)布時(shí)間：2015-09-16 15:28:14瀏覽次數(shù)：15386文章出處：晉城自適應(yīng)網(wǎng)站制作

受傷的 BAT：華爾街重估中國互聯(lián)網(wǎng)公司
　　摘要：隨著華爾街決定對中國互聯(lián)網(wǎng)公司面臨的新增不確定性索要更多風(fēng)險(xiǎn)折扣，很快你將發(fā)現(xiàn)，很難有中國互聯(lián)網(wǎng)公司能從這場價(jià)值重估中幸免：過去是百度，現(xiàn)在是阿里巴巴，而接下來可能是騰訊。而它們又會將壓力傳導(dǎo)給其他中小型互聯(lián)網(wǎng)公司。
　　盡管全球互聯(lián)網(wǎng)公司的股價(jià)在最近都出現(xiàn)了回調(diào)，但毫無疑問以 BAT 為代表的中國互聯(lián)網(wǎng)公司的調(diào)整時(shí)長和回調(diào)幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國公司。
　　比如美國幾大互聯(lián)網(wǎng)巨頭谷歌、Facebook、亞馬遜和 eBay 目前的股價(jià)仍然處于歷史高點(diǎn)附近，但 BAT 中股價(jià)表現(xiàn)最好的騰訊相對于一年內(nèi)的最高點(diǎn)也下跌了 20%，而百度和阿里則分別縮水了四成和五成。
　　相比過去投資人通常給予中國公司一定溢價(jià)，以反映其較高的增長水平，現(xiàn)在隨著中國經(jīng)濟(jì)增長放緩，以及中國公司在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上的局限——仍然以中國市場為主，全球投資人似乎正在重新評估他們手中的中國公司股票——BAT 放緩的增長和起伏不定的盈利狀況，給了他們理由。
　　昨天，《巴倫周刊》的一篇《阿里巴巴未來可能會跌 50%》，讓今年以來股價(jià)本來已經(jīng)持續(xù)承壓的阿里巴巴，可能再次面臨壓力。雖然隨后阿里巴巴在官方申明中認(rèn)為《巴倫周刊》使用數(shù)據(jù)不當(dāng)，但該刊在一些方面的質(zhì)疑可能并非沒有道理。
　　比如京東的競爭(這方面的問題我在 8月份的兩篇文章《對阿里而言，283 億相當(dāng)于站隊(duì)保險(xiǎn)費(fèi)》和《阿里這兩天幾乎跌掉了一個蘇寧，為什么?》中都有所論述)，又比如與阿里相關(guān)的 “體外循環(huán)”，導(dǎo)致一些投資人很難分清那些以 “阿里” 為名義開展的業(yè)務(wù)中，哪些與上市公司的股東有直接關(guān)系，哪些沒有。
　　不過我并不認(rèn)同該刊對于投資和盈利的看法，它似乎認(rèn)為阿里巴巴不該投資娛樂和物流這樣短期內(nèi)對盈利構(gòu)成侵蝕的業(yè)務(wù)，它認(rèn)為阿里巴巴仍然可能要跌 50%的依據(jù)似乎也過于草率，即拿 eBay 去年的市盈率來做參照——雖然我也認(rèn)為阿里仍然有回調(diào)空間。
　　這是一種典型的華爾街思維，即對短期盈利的重視勝過未來，也存在照搬美國公司的處境來看待中國公司的嫌疑。由于美國公司從一開始就基于全球建構(gòu)，這讓它們的主業(yè)增長天花板要高得多，相反由于中國公司仍然沒能在中國以外取得突破，因此必須在中國的更多領(lǐng)域展開投資，否則它們在接下來的幾年將面臨非常痛苦的成長天花板。
　　也就是說，中國公司面臨的不確定性將急劇增加——對于互聯(lián)網(wǎng)公司而言，如何在更多的傳統(tǒng)行業(yè)找到有效的商業(yè)模式，無異于一場互聯(lián)網(wǎng)的新革命——對投資人而言意味著風(fēng)險(xiǎn)也會急劇增加，他們必須得到更多的價(jià)格折扣以補(bǔ)償這些風(fēng)險(xiǎn)。
　　很快你將發(fā)現(xiàn)，很難有中國互聯(lián)網(wǎng)公司能從這場價(jià)值重估中幸免：過去是百度(該公司在不久前發(fā)布第二季度財(cái)報(bào)后，因?yàn)槿A爾街無法理解其砸 200 億投資 O2O，導(dǎo)致股價(jià)暴跌 15%)，現(xiàn)在是阿里巴巴，而接下來可能是騰訊。而它們又會將壓力傳導(dǎo)給其他中小型互聯(lián)網(wǎng)公司。
　　目前四家美國公司的平均 PS 為 8.57，平均 PSG 為 0.383，如果扣除掉 PSG 畸高的 eBay，其余三家的平均 PSG 僅為 0.337。百度的 PS 為 5.4，PSG 為 0.126，相較美國公司已經(jīng)出現(xiàn) 40~60%的折扣。即便只給予阿里巴巴 20%的風(fēng)險(xiǎn)折扣，其市值也可能會回落到 900~1400 億美元的區(qū)間。
　　現(xiàn)在 BAT 中最堅(jiān)挺的是騰訊，其股價(jià) 5月份剛剛創(chuàng)下歷史高點(diǎn)，這可能主要要?dú)w功于其微信的龐大用戶基數(shù)。但在傳統(tǒng)的游戲業(yè)務(wù)放緩，微信始終未能找到有效的規(guī)模變現(xiàn)途徑，廣告業(yè)務(wù)后勁有待觀察，之前的投資又難達(dá)預(yù)期的大背景下，支撐其目前股價(jià)的對微信的高預(yù)期，可能會逐漸面臨壓力。
　　按過去四個季度的數(shù)據(jù)，騰訊的 PS 為 10.8，PSG 為 0.47，顯然要比美國公司的平均水平高出一大截，即便按照和 Facebook 同樣的 PSG，其對應(yīng)的估值也僅約為 1200 億美元，如果考慮 15%的風(fēng)險(xiǎn)折扣，則最終市值可能會向 1000 億美元靠近。
　　但如果 BAT 最終能夠找到如何從傳統(tǒng)行業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)化中分一杯羹的方法，也許就能夠迎來下一個更長的增長期，在這方面，它們所承受的增長壓力可能會讓它們比美國公司更先找到出路。到那時(shí)，才會有真正像樣的估值修復(fù)出現(xiàn)。
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